近年来，中国经济下行压力显现，地方融资平台存量债务高企，不免引发各界对融资平台违约继而造成系统性风险的担忧。地方政府设立融资平台（各类城投公司、路桥公司等），融资平台发行城投债券为大型基建项目融资，以解决地方政府事权和财权不匹配的问题。保证政府融资渠道的持续畅通，保持政府债务水平在合理可控区间，是中国经济稳步增长、避免出现重大风险的必要条件。

如何化解地方政府“债务长城”的风险，是中国欧洲杯外围竞猜_欧洲杯盘口-投注|官网面临的重要课题，也是清华大学五道口欧洲杯外围竞猜_欧洲杯盘口-投注|官网学院师生的学习、研究重要课题。在清华五道口新结构欧洲杯外围竞猜_欧洲杯盘口-投注|官网学的课堂上，对于这个话题的讨论和研究，在教学相长、师生互动中碰撞出的思想和智慧的火花。

教授观点：“增长引擎”假说和“鬼城”假说

清华大学五道口欧洲杯外围竞猜_欧洲杯盘口-投注|官网学院副院长、紫光欧洲杯外围竞猜_欧洲杯盘口-投注|官网学讲席教授周皓担任这门课程第四讲的主讲人。在课堂上，周皓教授分享了与合作者的论文《中国地方政府的融资成本》(The Funding Cost of Chinese Local Government Debt??Jennie Bai and Hao Zhou, Tsinghua University PBC School of Finance, 2018)。

周皓认为，目前地方政府的债务总量并不存在重大的风险隐患，因为从债务的地域结构来看，发行城投债最多的省份是经济最发达、偿债能力最强的省份，而经济较弱、偿债能力不强的省份则发债很少（见下图）。

（图为城投债的区域分布）

进一步研究发现，尽管存在着中央政府的隐性担保，各省之间城投债的收益率仍然有着很大的异质性，但这种异质性用信用风险、流动性风险等常用的定价因子无法解释。

考虑到地方政府的偿债能力与当地土地交易的收入密切相关，而土地交易又时常滋生腐败，周皓与合作者开创性地将房地产市场和地方政府政治风险水平纳入模型，并提出两个假设：“增长引擎”假说指出，繁荣的房地产市场将提高地方政府的收入，提供优质的现金流支持融资，所以当地的城投债收益率会更低；“鬼城”假说指出，房地产的过度繁荣会带来供给过剩，增加当地经济的脆弱性，当地城投债收益率会更高以补偿风险。

实证检验的结果显示，从总体来看，房地产行业的GDP与当地城投债收益率呈负相关关系，即“增长引擎”假说成立，而当地的腐败程度与城投债收益率呈正相关关系。而依据腐败程度将省份分组来分析，在高腐败地区，“鬼城”假说成立，只有在低腐败地区，地方政府才能享受高房地产GDP带来的低融资成本。

教学相长，五道口课堂酝酿中国欧洲杯外围竞猜_欧洲杯盘口-投注|官网问题研究最强音

讲解完论文后，周皓教授让同学们尝试分析文章的不足之处，几位同学分别发表了看法。周皓指出，这篇论文分析独到而深入，论证严密，但问题出在过于面面俱到，如果只集中精力讨论影响地方政府融资成本的某一个因素，被顶级学术期刊接受的概率会大得多。

本次课程上，还有两位同学评讲了有关地方政府债务的论文。刘宇璠评讲了探讨地方政府债务与政治权利强弱之间关系的论文(Subnational Debt of China: The Politics-Finance Nexus, Haoyu Gao, Dragon Tang, and Hong Ru, University of Hong Kong 2018)，寇舒博评讲了讨论地方政府债务对民营企业投资挤出效应的文章(Local Crowding Out in China, Yi Huang, Ugo Panizza, and MarcoPagano, Graduate Institute Geneva, R&R Journal of Finance, 2018)。

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